煌上煌“双增”成绩单藏隐忧：酱卤主业持续萎缩，现金净增加额暴跌逾七成|当前看点

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进一步看，上半年末，煌上煌应收账款为2.98亿元，较年初1.38亿元大幅增长116.45%，占总资产比例由3.51%升至7.58%，应收账款的急剧膨胀直接导致销售商品收到的现金增速远低于营收增速，是经营现金流下滑最直接的原因。煌上煌解释称，应收账款大增主要来自两方面，子公司真真老老端午销售旺季账期客户以及福建立兴客户账期内应收款增加。

证券之星了解到，由于公司冻干业务以To B端为主，To B业务天然存在较长的账期，导致回款节奏滞后于收入确认。此外，在经营现金流小幅下滑的同时，因福建立兴购建固定资产，导致煌上煌投资活动现金净流出1.39亿元，同比净流出增加106.07%，导致现金及现金等价物净增加额仅2048.57万元，同比大降73.61%。

此外，酱卤主业收入下滑对板块盈利空间的侵蚀不容忽视。尽管酱卤板块毛利率水平维持在38.48%，但酱卤肉制品的收入同比下滑14.34%至5.28亿元。从绝对额看，上半年酱卤肉制品毛利总额约2.03亿元，同比减少约14.7%。销量同比减少17.85%，使得单位产品分摊的固定制造成本上升，板块的绝对盈利贡献与单位盈利能力均在收窄。毛利率百分比的稳定，并不能掩盖该板块利润绝对值的持续萎缩。

2021年以来，公司酱卤制品加工业的销量已连续五年走低，而门店规模的持续收缩是主业下滑最直观的体现。证券之星梳理发现，2020年，煌上煌的肉制品加工业专卖店数量达到4627家，此后在2024年以及2025年上半年，公司门店数量分别净减少837家和762家。今年上半年，煌上煌门店主业仍处于调整期，部分区域子公司亏损金额较高，如福建煌上煌、辽宁煌上煌、浙江煌上煌以及重庆煌上煌上半年分别亏损326.06万元、527.3万元、353.25万元和496.45万元。光大证券在其研报中认为，公司现有主业门店数量近3千家。

受市场拓展情况未达预期等因素影响，煌上煌2023年度部分募投项目实施进度与效益未达预定目标。其中，“海南煌上煌食品加工及冷链仓储中心建设项目”建设进度出现滞后；而“丰城煌大肉鸭屠宰及副产物高值化利用加工建设项目”与“浙江煌上煌年产8000吨酱卤食品加工建设项目”则均未能实现预期收益。(本文首发证券之星，作者|吴凡)

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